Commentaire (juin 2010)

Une belle reprise, mais inégale et en manque de souffle

Dans le sillage des plans de relance gouvernementaux et des politiques monétaires stimulantes des banques centrales, la croissance globale est sortie de l’ornière de la récession. Les pays émergents et la Chine ont dicté le rythme, rapidement suivis des Etats-Unis. L’Europe, Suisse exceptée, reste à la traîne: rattrapée par la problématique de la dette endémique de certains Etats, elle est aussi émoussée par le manque d’ambition des mesures de relance.

La reprise de l’activité mondiale se poursuivra même si le tempo perdra de l’ampleur. Les banques centrales se maintiendront stimulantes tandis que les marchés de l’emploi, convalescents, montreront des signes d’amélioration. La reconstitution des stocks soutiendra encore la production industrielle, mais la consommation restera erratique, fragilisée par l’endettement élevé des ménages, et les investissements se feront timides, émoussés par le niveau élevé des capacités disponibles et par un horizon conjoncturel empreint d’incertitudes. Si la reprise sera inférieure à la norme en Occident, les grands pays émergents, apparemment immunisés contre les maux du monde développé, suivront des rythmes de croissance très soutenus.

L’automne sera chaud

D’ici le tournant de l’année, la croissance subira deux sérieux contrecoups: la dissipation des effets des politiques de relance et l’impact des mesures d’austérité budgétaire. L’expansion ne capotera pas grâce à l’élan de l’Asie du Sud-Est et des Etats-Unis, quand bien même le degré de ralentissement reste difficile à évaluer. En effet, le consommateur US courbe toujours sous le poids des dettes alors que l’embellie de l’emploi et de ses revenus ne suffiront pas à maintenir une croissance dynamique. Dans la zone euro, la conjoncture sera molle, plusieurs pays rechutant en récession, tandis que l’Allemagne profitera à plein de la faiblesse de l’euro pour booster ses exportations. Dans ce contexte, l’inflation restera contenue au niveau mondial, à l’exception de quelques pays émergents.

Les grandes banques centrales occidentales maintiendront les taux au plancher pour contrecarrer l’impact restrictif des mesures de stabilisation des déficits publics et lutter contre la vulnérabilité des systèmes financiers et les risques de déflation. Ce n’est qu’à partir de 2011 qu’une normalisation des taux est envisageable, y compris pour la BNS.

Le trend erratique des taux

L’évolution des taux longs restera irrégulière. En l’absence de pressions inflationnistes et malgré une croissance qui semble s’installer, la remontée des rémunérations ne se fera que graduellement. Le niveau des taux ne pourra cependant guère refluer davantage, à moins de miser sur un nouveau plongeon des économies occidentales vers la récession, ce qui n’est pas notre scénario. D’ici la fin de l’année, les 10 ans devraient évoluer dans d’étroites fourchettes de fluctuation, les niveaux actuels représentant le bas de celles-ci.

La tendance du franc face au dollar sera irrégulière; contre l’euro, elle restera ferme. La devise unique souffrira encore d’une santé économique moins bonne que celle de la Suisse, de perspectives conjoncturelles fragilisées par les mesures d’austérité, de gros besoins de financement et d’une politique monétaire appelée à rester très stimulante plus longtemps que celle de la BNS.

Volatilité boursière

Avec la baisse récente, les marchés ont probablement surréagi aux tensions européennes et aux inconnues conjoncturelles anticipées pour 2011. De ce fait, les actions, correctement évaluées, détiennent un potentiel de rebond, alors que le momentum des indicateurs reste rassurant et que les bénéfices progressent toujours. Notre modèle de risque économique est toutefois nettement remonté depuis fin avril pour atteindre des niveaux justifiant une réaction rapide (vente) en cas de nouvelle hausse. De même, si son niveau ne reflue que marginalement et que les bourses progressent raisonnablement, nous serons aussi enclins à réduire les positions.

Une évolution boursière potentiellement difficile est à surveiller à l’orée ou au cours du quatrième trimestre, lorsque la tendance sur les indicateurs macro sera plus mitigée et, éventuellement, que les pressions déflationnistes se feront plus marquées. En effet, la poursuite de la tendance haussière mais irrégulière des marchés dépendra de l’ampleur, modeste ou marquée, du tassement du PIB en 2011.

René-Pierre Giavina, Stratégiste financier

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